Peter Lim y el Valencia CF: de la Champions y la Copa a vender plantilla para sostener las cuentas

La mejor temporada deportiva del Valencia CF bajo la propiedad de Meriton terminó con una cifra que explica toda la fragilidad del modelo: después de clasificarse para la Champions, llegar a semifinales de la Europa League y ganar la Copa del Rey, el club obtuvo en 2018/19 un beneficio de solo 1,3 millones de euros.

Un año antes había perdido 36,3 millones. Los ingresos de explotación de 2017/18 ascendieron a 105,4 millones, mientras los gastos ordinarios de explotación alcanzaron 157,4 millones. Para compensar parte del déficit, el Valencia necesitó 31,2 millones de resultado positivo por ventas y bajas de activos. Ni siquiera eso evitó un resultado de explotación negativo de 22 millones.

La Champions cambió la fotografía en 2018/19. Los ingresos por competiciones aumentaron 59 millones, la cifra de negocios creció 76,9 millones y el club volvió al beneficio. Pero el coste de personal también subió 29,3 millones, impulsado por los refuerzos y las primas.

La información financiera utilizada en este artículo ha sido ofrecida por Infonif a partir de fuentes oficiales y registrales, y se ha contrastado con las cuentas auditadas y los informes de gestión del Valencia CF correspondientes a los ejercicios 2017/18 a 2020/21.

El análisis que dejan las cuentas es incómodo: Meriton estabilizó determinados vencimientos y aportó financiación, pero el club no logró construir una rentabilidad ordinaria suficientemente amplia. Cuando desapareció Europa, la estructura volvió a depender de vender jugadores y reducir plantilla.

Meriton modificó la deuda, pero no eliminó la necesidad de financiarse

Peter Lim adquirió el paquete mayoritario en 2014 a través de Meriton Holdings.

La operación llevó asociada una refinanciación a largo plazo del pasivo bancario y puso fin, según las propias cuentas, a una etapa de incertidumbre financiera. La reclasificación de deuda hacia vencimientos más largos mejoró el fondo de maniobra y permitió atender la actividad con más margen temporal.

Meriton concedió además una póliza de crédito de hasta 100 millones de euros. De esa cantidad, 62 millones fueron capitalizados en 2015/16 y los 38 millones restantes continuaron como deuda con empresas del grupo durante varios ejercicios. También existió una línea adicional de 80 millones, de la que se dispusieron 38 millones, posteriormente capitalizados.

La capitalización convierte deuda en fondos propios. El club deja de deber ese importe al accionista y aumenta capital o prima de emisión.

Sin embargo, conviene distinguir dos efectos: mejora la estructura patrimonial y, no demuestra que la actividad ordinaria genere recursos suficientes.

Si la sociedad continúa perdiendo dinero, los nuevos fondos propios vuelven a consumirse. Eso es precisamente lo que muestran los años posteriores.

2017/18: regresar a la Champions costó 36,3 millones

La temporada 2017/18 fue deportivamente positiva. Marcelino García Toral llevó al equipo hasta la cuarta posición y volvió a la Champions después de dos campañas de ausencia.

Financieramente, el esfuerzo fue mucho más exigente. El club obtuvo 105,4 millones de ingresos de explotación, 7,3 millones más que el año anterior. Pero los gastos ordinarios -aprovisionamientos, personal, otros costes y amortización- alcanzaron 157,4 millones.

El Valencia consiguió 31,2 millones en deterioros y resultados por enajenaciones de inmovilizado, principalmente vinculados a jugadores. Aun así, terminó con 36,3 millones de pérdidas y un resultado de explotación negativo de 22 millones.

La temporada enseña la diferencia entre éxito deportivo y rentabilidad.

Clasificarse para la Champions tenía valor, pero los ingresos adicionales se materializarían principalmente en el ejercicio siguiente. El coste de construir la plantilla, en cambio, ya estaba presente mediante salarios y amortizaciones.

Por ello, el Valencia tuvo que asumir el gasto antes de obtener el premio.

El patrimonio cayó y el capital tuvo que reducirse

A junio de 2018, el patrimonio neto era de 48,4 millones de euros, frente a 84,8 millones un año antes. Como consecuencia de las pérdidas acumuladas, se situó por debajo de las dos terceras partes del capital social.

La sociedad se comprometió a restablecer el equilibrio patrimonial y Meriton confirmó apoyo financiero. Al mismo tiempo, el fondo de maniobra era negativo en 110,6 millones.

Un fondo de maniobra negativo significa que los pasivos exigibles a corto plazo superan los activos corrientes. No implica necesariamente impago inmediato en un club de fútbol, porque existen ingresos anticipados, cobros audiovisuales previsibles y pagos deportivos escalonados.

Pero una diferencia de más de 110 millones revela dependencia de:

• refinanciaciones
• ventas de jugadores
• cobros futuros
• líneas de crédito
• apoyo del accionista

En diciembre de 2018 se aprobó una reducción de capital para compensar pérdidas y dotar reservas. La operación no introdujo tesorería. Reordenó las partidas del patrimonio para adaptar la estructura societaria al deterioro acumulado.

2018/19: la mejor temporada deportiva apenas dejó margen

El salto de ingresos del ejercicio siguiente fue espectacular.

El Valencia participó en Champions, alcanzó las semifinales de la Europa League, volvió a quedar cuarto y ganó la Copa del Rey en el año del centenario al Barça de Messi.

Los ingresos por competiciones aumentaron 59 millones respecto a 2017/18. Los derechos de retransmisión subieron 13,2 millones, y también mejoraron abonados, socios y comercialización.

La cifra de negocios creció 76,9 millones. Sin embargo, el coste también respondió a la Champions. Los gastos de personal aumentaron 29,3 millones debido a las incorporaciones y a las primas individuales y colectivas. El resultado positivo por enajenaciones se mantuvo cerca de 31 millones.

El beneficio final fue de 1,345 millones. La comparación con los ingresos adicionales revela la poca holgura. El Valencia necesitó una temporada excepcional -Champions, semifinal europea y Copa- para terminar prácticamente en equilibrio.

El modelo no retenía suficiente margen cuando el éxito llegaba.

La deuda de corto plazo continuó presionando

A junio de 2019, el patrimonio neto era de 49,7 millones, apenas por encima del año anterior después de la reducción de capital y el pequeño beneficio. No obstante, el fondo de maniobra negativo había aumentado hasta 141,6 millones.

La situación mostraba una contradicción:

• el club acababa de completar su mejor temporada en años
• había recuperado beneficios

Pese a todo esto, las obligaciones de corto plazo seguían creciendo. Además, las remuneraciones pendientes de pago a personal ascendieron a 48,7 millones, frente a 36 millones en 2018.

No significa que todos los salarios estuvieran impagados o vencidos. Se trataba de importes devengados pendientes de liquidación al cierre. Pero el volumen evidencia la presión que ejercía la plantilla sobre el circulante.

El Valencia obtenía ingresos relevantes, pero una parte sustancial ya estaba comprometida.

2019/20: la Champions no evitó el regreso a pérdidas

La temporada 2019/20 comenzó con la segunda participación consecutiva en la Champions y con nuevos contratos comerciales.

Sin embargo, la inestabilidad deportiva y la pandemia alteraron el ejercicio. Parte de las competiciones terminaron después del 30 de junio, obligando a periodificar ingresos y gastos.

El club cerró con pérdidas de 8,1 millones, frente al beneficio de 1,3 millones del año anterior. El patrimonio neto cayó hasta 41,6 millones y el fondo de maniobra negativo se amplió hasta 163,6 millones.

La pandemia afectó taquillas, abonos y actividad comercial, pero las cuentas también reflejaban un problema anterior: una estructura demasiado dependiente de Europa y de las ventas.

La temporada incorporó además un deterioro de 15,3 millones sobre Mestalla y otro neto de 579.000 euros sobre el nuevo estadio, como consecuencia de nuevas tasaciones y de las dificultades para cumplir los hitos urbanísticos.

El activo inmobiliario seguía sin producir ingresos, pero continuaba condicionando resultados y proyecciones.

Los préstamos comenzaron a apoyarse en derechos deportivos y televisivos

La financiación del club empezó a utilizar garantías cada vez más vinculadas a los ingresos futuros y a la plantilla.

A junio de 2020, el préstamo pendiente de Meriton por 38 millones tenía como garantía derechos sobre cuatro jugadores y un 20% de los derechos televisivos. Meriton concedió además otro préstamo de 16,5 millones garantizado con derechos sobre jugadores.

Este tipo de garantías permite conseguir liquidez, pero reduce flexibilidad.

Si se pignoran derechos audiovisuales, una parte de los cobros futuros queda vinculada al acreedor. Si se utilizan ventas de jugadores como garantía, la capacidad para reinvertir íntegramente el dinero de un traspaso puede quedar limitada.

El club no estaba únicamente vendiendo futuro deportivo. También estaba utilizando ingresos futuros como soporte de financiación presente.

2020/21: las ventas produjeron tesorería, pero el patrimonio se hundió

La temporada 2020/21 fue el gran ajuste de plantilla. El Valencia realizó ventas de derechos de jugadores por 79,8 millones de euros y obtuvo un beneficio de 49,4 millones por enajenaciones y rescisión de derechos federativos. La inversión en nuevos jugadores fue de apenas tres millones. Un año antes había invertido 50,2 millones.

Es difícil encontrar una señal más clara de desinversión deportiva:

• casi 80 millones en ventas
• menos de tres millones en altas
• reducción de 65,8 millones en el valor neto contable de la plantilla

El inmovilizado deportivo pasó de 149,4 millones a 83,6 millones.

El club estaba convirtiendo plantilla en liquidez y reduciendo amortizaciones futuras.

A pesar de ello, perdió 31,2 millones. El patrimonio neto cayó desde 41,6 hasta 10,2 millones y el fondo de maniobra negativo alcanzó 185,5 millones.

Las ventas evitaron probablemente un deterioro todavía mayor, pero no consiguieron devolver la rentabilidad.

La pandemia fue un golpe, pero no explica toda la caída

La temporada se disputó sin público. Las cuentas estimaron una reducción cercana a 19 millones en ingresos por abonos y entradas. También se produjeron ajustes televisivos.

El impacto fue real. Aún así, el Valencia ya mostraba fondo de maniobra negativo, dependencia del accionista y poco margen ordinario antes de la pandemia.

La crisis sanitaria aceleró el ajuste porque eliminó una fuente de ingresos que el club necesitaba para sostener salarios y amortizaciones.

La dirección respondió vendiendo jugadores y reduciendo coste. Sin embargo, la pérdida final continuó siendo elevada porque también aparecieron:

• deterioros
• regularizaciones fiscales
• amortizaciones
• menores ingresos competitivos
• costes financieros

Además, se acordó aplazar entre 13 y 17 meses parte de las remuneraciones por 16,2 millones. Los pagarés quedaron garantizados parcialmente con derechos televisivos y se obtuvo una línea de confirming también respaldada por televisión.

Por ello, la situación no era solo contable. Existía tensión real en el calendario de pagos.

La dependencia del accionista quedó incorporada al principio de empresa en funcionamiento

Los auditores incluyeron durante varios ejercicios párrafos de énfasis sobre la continuidad.

Esto no significa que emitieran una opinión desfavorable. Significa que consideraban necesario destacar la importancia de determinados factores:

• apoyo de Meriton
• financiación disponible
• ventas de jugadores
• refinanciaciones
• recuperación de ingresos
• finalización del estadio

En 2021, Meriton confirmó el apoyo necesario para mantener la actividad y aceptó capitalizar el préstamo de 38 millones más 5,3 millones de intereses.

La capitalización reforzaría patrimonio y eliminaría garantías. Pero también evidenciaba que el negocio había necesitado financiación del accionista que posteriormente debía convertirse en capital.

Peter Lim estabilizó al acreedor, pero no estabilizó el modelo deportivo

La lectura financiera de la primera etapa de Meriton exige evitar dos simplificaciones.

No es correcto afirmar que la propiedad no aportó recursos. Hubo préstamos, capitalizaciones y apoyo a refinanciaciones. Tampoco es correcto concluir que esas operaciones construyeron por sí solas un modelo sostenible.

Las cuentas muestran que el Valencia funcionaba bien únicamente bajo una combinación exigente:

• competición europea
• resultados positivos por ventas
• control salarial
• financiación
• apoyo del accionista

En 2018/19 consiguió todo lo necesario y ganó solo 1,3 millones.

Cuando Europa desapareció y llegó la pandemia, el club vendió cerca de 80 millones en jugadores, redujo drásticamente la inversión y aun así perdió 31,2 millones.

La conclusión es que el problema ya no era únicamente cuánto debía el Valencia. Era cuánto necesitaba ingresar cada año para mantener una plantilla competitiva.

Meriton había alargado vencimientos y convertido préstamos en capital, pero el club seguía sin generar margen suficiente para sostener simultáneamente deporte, deuda y estadio.

El siguiente paso sería todavía más profundo: nuevas ampliaciones de capital, financiación de LaLiga, venta continuada de jugadores y otra reducción de capital para absorber pérdidas.

El Valencia ya no estaba utilizando el balance para competir. Estaba utilizando la plantilla y el patrimonio para proteger el balance.

La tercera y última entrega se publicará este jueves bajo el título ‘Valencia CF y el Nou Mestalla: 322 millones de nueva financiación para cerrar una crisis que dura más de quince años‘.