Crecer sin destruir valor: la decisión que las empresas ignoran

Existe una creencia casi universal en el mundo de las empresas: más facturación y crecimiento empresarial equivale a más éxito.

Sin embargo, hay empresas rentables que conscientemente rehúsan duplicar sus ventas, aunque técnicamente podrían hacerlo. La razón no es falta de ambición, sino una conclusión ya manejada entre los comités: crecer exige capital, incrementa la complejidad y, con frecuencia, reduce la rentabilidad real.

A veces, los euros que se generan en el balance contable desaparecen cuando se convierten en caja.

Una empresa rentable se replantea el crecimiento

Imagina una empresa industrial de tamaño medio que factura alrededor de 30 millones € al año. Su perfil financiero es sólido. Genera un EBITDA de 4 millones de euros (el 13% de la facturación), un beneficio neto de 2,5 millones (el 8,3% de ventas), dispone de caja elevada, mantiene una deuda muy manejable y cuenta con 120 empleados bien integrados en procesos optimizados.

El director comercial plantea una estrategia para duplicar la facturación en cinco años y alcanzar 60 millones de euros. Pero cuando el director financiero trabaja los números y algo no encaja.

¿Qué implicaría realmente crecer hasta 60 millones de euros?

Primero, la estructura. Habría que contratar entre 25 y 30 empleados más, con los costes que eso conlleva. Pero no solo operarios: también necesitarían nuevos mandos intermedios, posiblemente un director de operaciones, quizá un controller financiero, un responsable de calidad. Los costes fijos de estructura de empleabilidad se multiplicarían.

Segundo, la capacidad productiva. Con el doble de volumen, probablemente habría que ampliar las instalaciones o arrendar un nuevo espacio. Una inversión entre 2 y 3 M€ . O bien, comprar maquinaria nueva por un importe similar.

Tercero, el circulante. Este es el punto crítico que muchos empresarios no ven. Si la empresa crece el 100%, también lo hace todo lo que rodea al ciclo de explotación: más materias primas en almacén (inventario), más dinero prestado a clientes (cuentas por cobrar), más tiempo de espera antes de cobrar. Las Necesidades Operativas de Fondos (NOF) —el dinero que la empresa debe inmovilizar para hacer funcionar el negocio— se multiplican.

Con un nivel de actividad actual, las NOF podrían rondar los 5-6 millones de euros. Si el crecimiento es proporcional, podrían alcanzar los 10-12 millones. Es decir, habría que financiar 4-6 millones de euros adicionales en circulante. Capital que no genera ni un euro de rentabilidad inmediata, pero que es absolutamente necesario para operar.

Cuarto, la internacionalización. Muchos directivos ven la expansión internacional como el siguiente paso natural. Pero abrir mercados en el extranjero implica estudios de viabilidad, certificaciones, posiblemente abrir oficinas o depósitos, gestionar riesgos de cambio y riesgo país. El coste de entrada es elevado y los retornos son inciertos en los primeros años.

El crecimiento consume caja

Aquí emerge el paradoja del tema de la rentabilidad: una empresa puede aumentar sus ventas, mejorar su contabilidad, y aun así, destruir caja.

Supongamos que la empresa consigue crecer a 60 millones:

Ventas: 60 millones (100% de crecimiento) EBITDA: 7,2 millones (si mantiene el 12%, ligeramente inferior por diluición de costes fijos) Beneficio neto: 4,2 millones (si mejora ligeramente el margen al 7%)

El beneficio creció un 68%, desde 2,5 a 4,2 millones. Sobre el papel, es una buena noticia.

Pero ahora cuenta la caja. El beneficio contable no es dinero disponible. Hay que restar:

1. Inversión en activos fijos: 2,5 millones anualizados para mantener las nuevas instalaciones y equipos.
2. Aumento del circulante: 5 millones de euros invertidos en inventarios y créditos a clientes (aunque solo una parte se financia con proveedores).
3. Amortizaciones: Aunque no es dinero en salida, se debe restar porque ya fue invertido en el pasado.

El flujo de caja libre —dinero que la empresa puede retirar del negocio después de mantenerlo en funcionamiento— puede caer dramáticamente. En lugar de 2 millones de euros anuales de caja operativa, podría generarse apenas 500.000 euros, o incluso entrar en negativo durante los primeros años de la expansión.

El resultado es que la empresa que parecía más rentable ahora necesita financiación externa para crecer. Líneas de crédito a corto plazo para financiar el circulante. Posiblemente, endeudamiento a largo plazo para la inversión en activos. Y cada euro de deuda tiene un coste: intereses, comisiones, restricciones que limitan futuros dividendos.

El margen se deteriora cuando crece demasiado rápido

Los datos del Diagnóstico Financiero de la Empresa Española revelan que aunque el 71% de las empresas experimentó crecimiento en ventas, la rentabilidad media apenas alcanzó el 8,3%.

Esto no es ni más ni menos que por que el crecimiento exige sacrificios comerciales. Para ganar volumen rápidamente, muchas empresas reducen precios, ofrecen condiciones más generosas a clientes nuevos, invierten agresivamente en marketing. Esto hace que el margen bruto siga cayendo. Los costes fijos de estructura se distribuyen entre un volumen que aún no es lo suficientemente grande para absorberlos eficientemente.

Mercadona, la empresa española que opera con la mayor rentabilidad en el sector de distribución alimentaria mundial, ofrece un ejemplo que merece la pena analizar.

Según sus últimas cuentas, la cadena obtiene un margen neto del 4,52% —es decir, gana 4,52 euros por cada 100 de ventas—.

Este es su mejor margen histórico. Y si lo logró no fue precisamente con crecimiento desenfrenado, sino con un crecimiento controlado que permitió optimizar costes, mejorar la rotación de inventarios y mantener una posición de negociación fuerte con proveedores.

Al contrario que muchas empresas de distribución europea con mayor volumen de ventas obtienen márgenes del 2-3%. Walmart, el gigante estadounidense con 706.000 millones de dólares en ventas, funciona con un margen neto del 3,1%. Esto nos ofrece una lección empresarial muy clara: crecer sin control puede hacer que se pierda lo que se ganó.

El ROIC: lo que importa realmente

Los empresarios inteligentes no piensas ni trabajan solo la facturación. Observan el ROIC (Return on Invested Capital), que mide cuánto beneficio operativo generan por cada euro de capital que han invertido en el negocio.

Si una empresa invierte 15 millones de euros en activos fijos y circulante operativo, y genera 2,4 millones de euros de beneficio operativo después de impuestos, su ROIC es del 16%. Eso significa que cada euro invertido genera 16 céntimos de retorno anual. Si el coste del capital es del 8% , está creando valor.

Ahora bien, cuando decide crecer a 60 millones de euros, invierte 8 millones adicionales en capital. Esos 8 millones adicionales generan un NOPAT marginal que probablemente sea menor que el que ya genera. Quizá solo un 12-14% de retorno. Si el coste del capital aumenta porque necesita más deuda, ese nuevo capital invertido deja de ser rentable. Deja de crear valor.

El caso de las empresas familiares: dividendos vs expansión

Las investigaciones sobre empresas familiares españolas muestran una pauta recurrente: muchas prefieren rentabilidad y distribución de dividendos a un crecimiento acelerado. Esto no es pasividad, es cálculo racional.

Según estudios de la Universidad de Zaragoza sobre el crecimiento en empresas familiares, la decisión entre crecer y mantener rentabilidad está ligada directamente a oportunidades reales de inversión con ROIC superior al coste del capital. Si no existen esas oportunidades, mantener un tamaño eficiente y distribuir beneficios es la opción financieramente más inteligente.

La Bolsa española, de hecho, valora esta estrategia. Las empresas cotizadas españolas repartieron en 2018 casi 28.700 millones en dividendos, con una rentabilidad por dividendo del 4,5% en promedio del IBEX 35. Esto es tres veces superior a lo que ofrecían entonces los bonos del Estado español a 10 años.

¿Cuándo sí merece la pena crecer?

Crecer merece la pena principalmente cuando el ROIC marginal supera el coste del capital. Si el nuevo capital invertido en crecimiento genera un retorno superior al coste de financiarse, hay que crecer.

Cuando existen economías de escala reales. En ciertos sectores —telecomunicaciones, energía, distribución a gran escala— el tamaño es esencial para ser competitivo. Aquí, no crecer es suicida.

Si la empresa opera en un mercado en expansión. Si el mercado está creciendo y la empresa mantiene tamaño, pierde cuota de mercado ante competidores más ágiles.

Cuando existen oportunidades con alto ROIC que se agotan rápido. A veces, una ventaja competitiva es temporal. Hay que crecer rápido antes de que competidores la copien.

En el caso de que la internacional ofrezca retornos seguros. Si hay datos que muestran que el mercado exterior genera márgenes o volúmenes atractivos, merece la inversión.

Pero para la mayoría de las empresas de tamaño medio que operan en mercados maduros, el crecimiento es una trampa.

Crear valor, no tamaño

El reportaje plantea una pregunta que desafía una de las creencias más profundas de la cultura empresarial occidental: que crecer es siempre bueno.

Pero si lo que importa es crear valor para los accionistas, la respuesta es más sofisticada. El crecimiento solo crea valor cuando la rentabilidad obtenida con el capital adicional compensa el dinero y el riesgo necesarios para conseguirlo.

Una empresa que factura 30 millones, genera un 8,3% de rentabilidad, produce caja abundante, mantiene bajos sus costes de financiación y distribuye dividendos sustanciales, está creando valor. Una empresa que fuerza el crecimiento a 60 millones, reduce su margen al 6%, invierte en circulante sin retorno inmediato, entra en endeudamiento y apenas distribuye dividendos, está destruyendo valor aunque su facturación sea el doble.

Los mejores empresarios no son los que más crecen. Son los que saben cuándo parar para mantener.